世界微速讯：璞泰来(603659)2022年报点评：受降价影响单位盈利下滑 业绩符合市场预期
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2022 年归母净利润31.04 亿元，同比增长77.53%，处于业绩预告中值偏下，基本符合市场预期。2022 年公司营收154.64 亿元，同比增长71.90%；归母净利润31.04 亿元，同比增长77.53%；扣非净利润29.59亿元，同比增长78.25%；22 年毛利率为35.66%，同比增加0.01pct；净利率为21.5%，同比增加1.68pct。公司此前预告2022 年全年归母净利润30.5-32 亿元，业绩处于预告中值偏下，基本符合市场预期。
Q4 负极出货环增10%，盈利水平环比略降，23Q1 低点将现，整体盈利仍远超行业。我们预计22Q4 公司负极出货4.5-4.6 万吨，环增20%左右，22 年全年出货13.9 万吨，同增43%。公司积极扩产，四川一期10万吨我们预计23 年下半年投产，我们预计公司23 年负极出货20 万吨+，同增50%。盈利方面，公司负极均价5.48 万元/吨（不含税），单位盈利1.1 万元/吨+（含石墨化），其中Q4 受石墨化降价影响，公司均价下降15%左右，负极单吨净利0.9 万元/吨（含石墨化），环降约20%。
目前石墨化价格基本跌至近底部1.2-1.5 万元/吨，负极重新议价，但公司主打高端产品，享受技术溢价，叠加23 年石墨化自供比例有望提升至80%+，我们预计单吨净利可维持0.9 万元/吨左右，仍明显好于行业，其中23Q1 受高价石墨化库存影响，我们预计盈利触底，低点将现。
涂覆膜出货高增长，23 年基膜预计开始贡献利润。公司22 年涂覆膜出货43.4 亿平，同比翻倍增长，其中我们预计22Q4 涂覆出货14 亿平左右，环增20%左右，公司22 年年底产能达60 亿平，且广东卓高我们预计23 年年末逐步投产，我们预计23 年有望出货60 亿平+，同增50%；盈利方面，公司22 年涂覆膜售价0.96 元/平左右（含税），单平净利我们预计0.2-0.25 元/平，我们测算22Q4 隔膜单平净利0.2 元/平，基本维持稳定，23 年单平净利预计可维持。此外公司四川卓勤4 亿平基涂一体化投产，正处于产品认证和逐步批量出货阶段，二期9.6 亿平我们预计24 年建成投产，23 年我们预计基膜出货4-5 亿平，开始贡献利润。
盈利预测与投资评级：考虑到负极行业竞争加剧，我们下修公司23-25年归母净利至40.13/52.43/69.47 亿元（原预期23/24 年归母净利42.26/57.14 亿元），同增29%/31%/32%，对应PE 为17/13/10X，考虑公司为负极行业龙头，给予23 年25x，目标价72 元，维持“买入”评级。
风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期
